在“雙碳”戰略背景下，國家適時出臺了“垃圾焚燒下鄉”政策，綠色能源產業與低碳環保事業迎來了新的增長機會。

經歷過三十年沉澱，我國的垃圾焚燒發電行業增長日趨成熟。整體來看，大中城市垃圾焚燒發電市場已經趨於飽和，在整體空間進一步壓縮下，專案正在向下沉市場拓展，當前我國農村地區垃圾收運體系尚未完善，垃圾無害化處理率較低，縣域垃圾焚燒發電專案建設正在釋放更多發展機會。 

近30年來，國家和地方政府出臺的與垃圾焚燒發電有關的政策超過了100項。遠的不說，2010 年，《中國資源綜合利用技術政策大綱》發佈，國家發改委等六部委明確提出“推廣城市生活垃圾發電技術”，垃圾焚燒發電行業日益受到重視。2022年底到2023年初，國家發改委、住建部等多個部委接連印發了《關於加強縣級地區生活垃圾焚燒處理設施建設的指導意見》和《關於加快補齊縣級地區生活垃圾焚燒處理設施短板弱項的實施方案》，明確到2025年，“無廢城市”建設地區以及其他具備條件的縣級地區，應建盡建生活垃圾焚燒處理設施。預計在國家政策推動下，未來農村生活垃圾收運體系建設將加快推進，進一步打開農村生活垃圾處理的市場空間，垃圾焚燒發電的需求規模有望持續提升。

行業發展拐點已至，新的變數也浮出水面，在新一階段的市場競爭中，行業馬太效應盡顯，以粵豐環保（1381.HK）為代表的頭部垃圾焚燒發電企業將進一步釋放潛力。

面對新的行業格局，粵豐環保貫徹“固本增收”發展戰略，一方面對於現有垃圾焚燒業務進行提效增益，形成穩健向上的營收增長線；與此同時，充分挖掘政策“垃圾焚燒下鄉下縣”歷史機遇，立足核心業務優勢，策略性發展上下游具備增長空間之輕資產業務，強化一體化的上下游產業鏈整合，通過“焚燒+”的輕資產模式打造“第二增長”曲線。

降本增效 垃圾焚燒核心業務穩健增長

伴隨垃圾焚燒行業進入成熟期，整體行業規模正在逐步縮窄。資料顯示，2022年上半年新增垃圾焚燒發電專案27個，同比減少四分之一，新增規模減少三成多。

面對全新挑戰，提高運營效率、降低運營成本將會是接下來各企業的發展之重。在監管趨嚴和縣域級政策密集出臺的雙重驅動下，具備突出的管理和專案經驗優勢企業，在競爭中將脫穎而出。

成立於2003年，粵豐環保是一家領先的城市綜合環保及衛生環境服務商，以垃圾焚燒發電業務及提供智慧城市環境衛生及相關服務為發展核心，是中國最大的非國有垃圾焚燒發電企業及廣東省最大的垃圾焚燒發電企業。目前在粵豐環保的三大業務板塊（垃圾焚燒、環衛業務和城市管理業務）中，垃圾焚燒為其貢獻了9成以上利潤的核心業務板塊。

作為行業頭部企業，粵豐環保自上市以來發展十分穩健，即便在經濟增速出現明顯下滑的2022年，粵豐環保仍舊保證了穩健增長。2022年，粵豐環保的營收、利潤實現了雙增長，營收82.47億港元，同比增長21.4%；凈利潤13.59億港元，同比增長3.1%。

業績增長一方面可歸功於“地利”，粵豐環保基本盤位於廣東省，作為全國GDP排名第一的廣東省，不僅經濟人口發達，且政府支付能力較強。此外，廣東省垃圾處理費平均要高於其他省份，這促使其整體盈利能力高於行業水準。

另一方面，經過多年成熟運營粵豐環保已經磨練出了一套精細化運營的管理方式，極大程度上實現了“降本，增效”。

從整體而言，在規模優勢助推下，粵豐環保的垃圾焚燒發電廠使用效率引領整個行業，單廠平均處理能力高達1,500噸/天，整體平均廠使用率110%（專案總處理能力為56,740噸/日，同比增長11.28%）；此外，其垃圾焚燒發電廠用電率約13%, 低於行業水準（15%-20%), 單噸垃圾發電量可達380千瓦時，有效實現了“降本”。

如此形成的高營運效益閉環，使粵豐專案運營品質領跑全行業。公司盈利指標亦長期高於行業平均水準。根據財報，粵豐環保 2022 年EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）增長18%、ROE（淨資產收益率）為15.5%。

此外，因前期的專案建設高峰期已過，未來粵豐環保的重點是輕資產運營上下游業務，成本可控，因此，粵豐環保的現金流也穩中向好。財報顯示，2022年，粵豐環保經營專案所得現金為22.07億港元，同比增長25.72%。同期粵豐環保的經營活動所用現金凈額為-2.48億港元，相較於2021年的-23.5億港元，大幅收窄。

隨著行業設高峰期已過, 相信粵豐環保的建設收入將會有所下降，預計未來在建設業務的資金投入將大幅減少，對應的是毛利率較高的營運收入占比將相應提升。這不單意味著粵豐環保未來的毛利率將有所提升, 同時現金流將有望持續改善。

值得留意的是，立足於廣東省的同時，近年來粵豐環保也在持續在全國範圍內深化佈局。2022年全年財報數據顯示，報告期內，集團簽訂專案總量已達36個，業務遍佈12個省及直轄市，且大部分已完成專案建設並陸續投產。新專案陸續進入兌付期，產能進一步提升，2022年營業中的垃圾處理能力為41,890噸每天，同比上升18.87%，為粵豐環保構建了強大的競爭壁壘。

強化一體化的上下游產業鏈整合 “焚燒+”模式打造發展第二曲線

伴隨政策的東風已經吹向了下沉市場，行業破浪在即，需要更多的破局者。

在垃圾焚燒領域，“下沉市場”是一塊相對空白的缺口。不同於財力雄厚設施齊全的大中城市，縣級地區在垃圾無害化處理上仍然守舊，亟待優化，巨大的需求給行業帶來新的發展機遇。

數據顯示：截止2021年底，我國縣城數量為1,482個，生活垃圾清運量為6,791.35萬噸，共有257座焚燒廠，按照一縣一廠(小型焚燒設施)，預計將有1,225個縣城無垃圾焚燒廠的市場缺口，市場空間巨大。

因涉及上下游的銜接與資源轉化，垃圾焚燒下縣不光可以帶來「焚燒」相關紅利，並且也在宏觀的環境衛生維度給企業提供了廣闊的發展天地。比如，目前大部分地方政府都要求垃圾焚燒企業對污水、廢水進行適當處理和利用，使垃圾對環境的污染減輕到最低程度。這也要求相關從業企業建設縣域垃圾焚燒廠的同時，進行橫向的業務擴張。

粵豐立足垃圾焚燒發電業務優勢，不斷衍生和拓展產業上下游業務的寬度，創新了「焚燒+」的模式，策略性發展上下游頗具增長空間的輕資產業務，有望在掘金“下沉市場”的巨大機遇中奪得先發優勢。

在產業上游做”衍生“，粵豐通過承攬了環境衛生、垃圾收運、分類及運輸，強化垃圾焚燒發電與環衛一體化的產業鏈整合，深化區域佈局。同時，公司在產業下游做“拓展”，如爐渣及飛灰處理, 以不斷開拓其他的綜合智能城市管理服務。

如今，“焚燒+”模式已經在部分區域取得了戰略性成效。2022年，粵豐已經獲得了河北淶水縣及曲陽縣的垃圾收集及轉運環衛專案，通過進一步整合了兩縣垃圾焚燒與環衛一體化的產業鏈，迅速在當地構築起競爭壁壘，幫助粵豐在河北地區取得了先發性區域性優勢。在河北區域的成功探路經驗，也為粵豐沉澱下了一套極具防禦性和穩定性的垃圾焚燒發電收入模型，有利其將該模式迅速拓展到國內其他地區。在產業上衍生出來的輕資產服務，也已經收到了市場良好回饋。

眼下，垃圾焚燒市場已經逐漸飽和，行業結束大水漫灌的時代已過，將迎來精耕細作階段。進入存量市場競爭後，精細化運營將成為兵家必爭之地，輕資產服務作為一把利刃，將為粵豐在接下來全國範圍的跑馬圈地中，持續披荊斬棘，不斷擴張垃圾焚燒發電業務的產業鏈。

以輕資產服務為靈魂的「焚燒+」模式，將有利粵豐迅速佈局下沉市場，開闢營收的第二增長曲線。

垃圾焚燒作為可再生能源，是一門長期主義奉行的剛需性生意。著眼未來，在政策不斷加碼，行業持續優勝略汰之下，未來有望通過碳交易釋放更多利潤空間，將”綠電”價值更大化體現。屆時，行業將跑出更多像粵豐環保一樣的黑馬選手。